來源：界面新聞

　　8月14日晚間，貴州茅臺發(fā)布公告稱，根據(jù)貴州省人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會相關文件，推薦向平、張旭為公司副總經(jīng)理人選，建議涂華彬、王曉維不再擔任公司副總經(jīng)理職務。

　　這兩位“70后”茅臺老將的履新消息，是繼上周（即8月8日）茅臺披露2024年半年報后，再次引發(fā)業(yè)界關注的重磅消息，意味著茅臺高管團隊處于“變革進行時”。

　　從客觀層面上看，茅臺新帥張德芹上任后交出的首份財報，自然吸引了諸多目光——2024年上半年，茅臺營收、凈利雙雙增逾15%，延續(xù)了2020年、2023年中期的兩位數(shù)速度增長，但增速有所放緩。

　　創(chuàng)業(yè)最前線注意到，這份財報還透露出茅臺對直銷及經(jīng)銷渠道比重、出海發(fā)展等思路上的轉(zhuǎn)變。

　　經(jīng)過此前長達幾個月的批價風波，茅臺的業(yè)績似乎并未受到影響，但批價風波真的結(jié)束了嗎？新的管理團隊將帶領茅臺走向何方？

　　01 批價風波過去了？

　　貴州茅臺發(fā)布2024年半年報，公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入819.31億元，同比增長17.76%；凈利潤416.96億元，同比增長15.88%。

　　貴州茅臺在財報提到，順利實現(xiàn)“時間過半、任務過半”，為完成全年工作任務奠定了堅實基礎。

　　2023年年報中，貴州茅臺確立2024年業(yè)績指引為實現(xiàn)營業(yè)總收入較上年度增長15%左右。按照該年營收總額1505.6億元測算，貴州茅臺2024年的目標業(yè)績?yōu)?731.44億元左右，上半年已經(jīng)完成了全年目標的48%左右。

　　這是新帥張德芹上任后的首份半年報。

　　這半年里，茅臺經(jīng)歷了散瓶飛天茅臺批價“大滑坡”，一度從年內(nèi)高點2700元跌到2080元。茅臺1935行情價也一度跌破800元/瓶關口，與1188元/瓶的市場指導價形成倒掛。

　　而茅臺方面則頻頻出招，先是從6月開始暫停了企業(yè)團購渠道飛天茅臺的流程審批，并放緩發(fā)貨節(jié)奏，再暫停巽風375ml茅臺酒的合成行權(quán)。

　　隨后，茅臺又取消投放“大箱”，并停止“拆箱令”，以控制市面上散瓶飛天的貨量，再次以控量去保價，同時也試圖用此舉平衡6瓶裝原箱茅臺和散瓶茅臺的價格差距。

　　同時，茅臺高管頻繁進行市場調(diào)研，多次召開市場工作會議，與經(jīng)銷商共同分析當前的市場形勢，并傳遞積極信號等。茅臺醬香酒公司也召開半年度營銷工作會，順利完成“雙過半”，暫停投放茅臺1935酒合同計劃。

　　種種舉措之下，茅臺2024年上半年營收、凈利雙雙增逾15%，延續(xù)了2020年、2023年中期的兩位數(shù)速度增長。

　　今日酒價8月15日數(shù)據(jù)顯示，2024年散裝飛天茅臺批價回升至2435元，而原箱飛天茅臺則回升至2730元。

　　在酒業(yè)獨立評論人肖竹青看來，茅臺市場價格穩(wěn)步上升，銷售形勢好轉(zhuǎn)，原因是茅臺公司銷售政策調(diào)整。

　　他提到，茅臺不再要求專賣店任何貴州真臺酒拆箱，貴州茅臺銷售公司根據(jù)經(jīng)銷商和直營店庫存、動銷等節(jié)點分批次發(fā)貨，有效影響市場情緒和市場預期。

　　“十五年茅臺、珍品茅臺不再強制配貨，改為自愿申購，以市場手段影響市場預期，防止供過于求帶來的價格波動?！毙ぶ袂嗾f。

　　如此看來，茅臺業(yè)績似乎并未受到此前批價風波的影響。但值得注意的是，相比去年同期，茅臺營收和凈利潤的增幅有所放緩。

　　分貴州真臺酒看，茅臺酒銷售收入685.67億元，同比增長15.67%，這一增速與前兩年相比放緩。2022年上半年、2023年上半年該系列營收增速分別為16.33%、18.64%。

　　此外，今年上半年，茅臺的系列酒銷售收入131.47億元，同比增長30.51%，占公司營業(yè)收入的比重為16.05%，占比創(chuàng)新高。

　　值得注意的是，茅臺在半年中提到，營收增長主要是報告期內(nèi)銷量增加及主要產(chǎn)品銷售價格調(diào)整。

　　2023年11月1日起，公司上調(diào)了53%vol貴州茅臺酒（飛天、五星）的出廠價格，平均上調(diào)幅度約為20%，調(diào)價后上述產(chǎn)品的出廠價由969元/瓶變?yōu)?169元/瓶左右。

　　雖然提價讓公司報告期內(nèi)的合同負債達到99.93億元，同比增長36.26%，回升明顯，但產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整導致茅臺的銷售毛利率進一步下滑至90.76%，銷售凈利率由2023年上半年的53.66%下降0.96個百分點至52.7%。

　　此外，茅臺廣告宣傳及市場費用增加致使銷售費用也在激增。

　　2024年上半年，茅臺銷售費用為26.17億元，同比增長46.53%，其中廣告宣傳及市場費用為23.33億元，同比增長48.03%。

　　“這是由于貴州茅臺正在向著穩(wěn)進戰(zhàn)略方向發(fā)展，必然會以鞏固市場、渠道與產(chǎn)品價格基礎為工作重心，對于渠道的扶持力度也在持續(xù)增加，相應的市場投入就會增長?！敝ぷ稍兛偨?jīng)理、酒類分析師蔡學飛對創(chuàng)業(yè)最前線分析稱。

　　當然，在茅臺看來，茅臺酒的基本屬性沒有變，基本需求面也沒有變。

　　據(jù)“貴州茅臺”微信公眾號消息，茅臺集團6月底舉行的市場工作會上提到，相較于以往，盡管當前的形勢更加復雜，但當下的茅臺擁有更強的核心競爭力、更優(yōu)的市場渠道生態(tài)和更足的風險防范韌性，有信心、有實力、有能力穿越本輪周期。

　　但近期，瑞銀發(fā)布一則研報指出，貴州茅臺酒當下社會庫存偏高，并將公司評級從買入下調(diào)至中性。

　　據(jù)瑞銀估算，2016年—2023年期間售出的茅臺酒中有14—15個月的銷售量為當前囤積的社會庫存，平均持有成本為2079元/瓶，比當前批發(fā)價低約10%。

　　疊加近三年白酒企業(yè)大幅擴產(chǎn)，瑞銀認為2024年-2025年中國高端白酒公司零售價格的下行壓力將加劇，期間茅臺批發(fā)價可能會下跌50%，并將在2026年趨于穩(wěn)定，與當前出廠價處于同一水平。

　　因此，盡管目前茅臺暫時擺脫了批價風波的影響，但從長期來看，社會庫存問題未來或再度成為擾動其批價的因素。

　　02 思路轉(zhuǎn)變

　　值得一提的是，在張德芹接任茅臺董事長之后，多次給經(jīng)銷商吃“定心丸”。

　　他稱經(jīng)銷商是茅臺的家人，強調(diào)“品牌建設需要企業(yè)和經(jīng)銷商共同努力，雙方要形成利益共同體，共同提升品牌價值”。

　　同時，他也提出尊重經(jīng)銷商的盈利模式，希望經(jīng)銷商能與茅臺攜手并進，共同承擔起提升品牌的責任和擔當。

　　結(jié)合張德芹曾說過的“公司有糾錯的能力，發(fā)現(xiàn)不合適會馬上調(diào)整”來看，其思路隱隱浮出水面。

　　多年來，茅臺銷售渠道利潤大部分被被經(jīng)銷渠道占據(jù)。為了減少渠道貪腐問題滋生，同時回收部分利潤，“丁雄軍時代”的茅臺開始大力建設直銷渠道，如“i茅臺”和巽風數(shù)字世界平臺。

　　截至2023年，茅臺直銷渠道的營收占比達到45.67%，近乎總體的一半，該渠道毛利率高達95.46%。

　　而在張德芹上任之后，2024年上半年，茅臺直銷、批發(fā)代理分別實現(xiàn)營收337.3億元、479.9億元，分別同比增長7.3%、26.5%。直銷渠道收入占比在41%左右，與2023年相比有所下降。

　　國金證券研報提到，今年第二季度直銷渠道i茅臺錄得不含稅收入49.1億元，同比增加10.6%。但主力產(chǎn)品的投放量在減少，龍年生肖茅臺和茅臺1935的分別同比減少21%和19%。

　　東吳證券研報則指出，直銷、批發(fā)渠道二季度同比增長6.1%、28.5%，直銷占比達40%，環(huán)比回落。2024年以來，茅臺增量更多向經(jīng)銷渠道傾斜，幫助穩(wěn)定價盤，通過調(diào)動經(jīng)銷商有利于做強開瓶。

　　“批發(fā)代理渠道占比有所回升，說明茅臺正在貫徹穩(wěn)健的發(fā)展思路，聚焦核心渠道商的利益?！辈虒W飛說。

　　而從經(jīng)銷商數(shù)量來看，貴州茅臺國內(nèi)經(jīng)銷商的數(shù)量為2097個，報告期內(nèi)新增經(jīng)銷商18個，其中新增經(jīng)銷商均為系列酒經(jīng)銷商。這是2021年以來，茅臺首次增加了經(jīng)銷商的數(shù)量，也是自2020年以來經(jīng)銷商數(shù)量的新高。

　　種種跡象顯示，在張德芹時代，茅臺正在試圖安撫經(jīng)銷商，將政策向經(jīng)銷商傾斜。

　　此外，張德芹對于經(jīng)銷商的看重，也進一步擴大至國際渠道商群體。

　　貴州茅臺微信公號顯示，6月13日至14日，茅臺集團黨委書記、董事長張德芹率隊赴中國香港地區(qū)開展市場調(diào)研。

　　張德芹表示，茅臺國際化是大勢所趨，是未來發(fā)展的關鍵，也是茅臺作為中國白酒代表品牌的責任；國際渠道商與茅臺不僅是合作伙伴，更是一家人。

　　今年上半年，茅臺在國外的主業(yè)收入達到了22.04億元，相較去年同期的20.42億元增長了7.9%。

　　東吳證券認為，在白酒行業(yè)調(diào)整期認知前提下，茅臺酒批價適度回調(diào)能夠釋放價格和經(jīng)營風險，公司將以拓展新興產(chǎn)業(yè)需求增強供需適配和加碼國際化等舉措應對國內(nèi)宏觀周期。

　　另一方面，茅臺的客群也在轉(zhuǎn)型。

　　7月23日，貴州茅臺酒舉辦2024年半年市場工作會議，未提及“年輕化”戰(zhàn)略?；仡櫧衲?，公司再無更多新的年輕化產(chǎn)品推出，也無相關營銷活動。

　　作為去年“出圈”的跨界爆款醬香拿鐵以及醬香巧克力等產(chǎn)品，瑞幸咖啡已通知全國部分城市醬香拿鐵自然消耗下市，若無制作配料便不再銷售。

　　而在上述市場工作會議上，公司明確要主動向“新商務”轉(zhuǎn)型：

　　其一，瞄準獨角獸、專精特新、小巨人等企業(yè)，培育新能源、生物科技、數(shù)字科技等新興產(chǎn)業(yè)從業(yè)者為新消費群體；

　　其二，針對潛力行業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)開發(fā)商務消費，同時開發(fā)親友聚會等場景；

　　其三，營銷思路從“物以類聚”向“人以群分”轉(zhuǎn)變，服務理念從“賣產(chǎn)品”向針對不同細分人群“賣生活方式”轉(zhuǎn)變。

　　肖竹青提到，茅臺經(jīng)歷過2013年從政務消費到商務消費的轉(zhuǎn)型，產(chǎn)品市場價格最低跌破800元/瓶，從政務消費轉(zhuǎn)型商務消費以后，貴州茅臺市場實際成交價格長時間站穩(wěn)2300元以上。

　　在他看來，茅臺正在推動的三個轉(zhuǎn)型，提前于市場形勢的改變，比較迅速、有成效，某省現(xiàn)在具有高新技術企業(yè)資質(zhì)企業(yè)客戶已經(jīng)達到45%。

　　03 大幅提高分紅率

　　即便茅臺已經(jīng)開始調(diào)整戰(zhàn)略，但其在二級市場上的表現(xiàn)仍未明顯恢復。

　　自6月下旬茅臺股價跌破1500元以來，雖短暫站上過1500元關口，但并未形成持續(xù)性上漲趨勢，期間還曾跌破1400元/股，創(chuàng)下2023年以來新低。

　　發(fā)布2024年半年報后的8月9日，茅臺股價一度觸及1469元，收報于1436.8元，這比年內(nèi)高點1741.72元相比，跌去了超過300元，較歷史高位更是回撤四成左右。

　　而隨后幾個交易日，茅臺股價則持續(xù)走低。截至8月15日，茅臺報收1426.89元/股。

　　也就是說，即使半年報業(yè)績不錯，買一手茅臺股票仍比買一瓶原價的飛天茅臺（1499元）要便宜。

　　公募基金對于茅臺的持股比例也降至近年來低點，在2022年6月末達到7.84%的歷史高點后，呈波動下行趨勢，至2024年第二季度持股比例數(shù)據(jù)降至6.47%。

　　另據(jù)近期披露的公募基金季報，今年二季度，公募基金頭號重倉股易主，蟬聯(lián)多個季度公募基金頭號重倉股的貴州茅臺讓位于寧德時代。

　　公募基金在貴州茅臺上的重倉數(shù)量減至3015.24萬股，環(huán)比下降22.03%，持股市值跌至442.45億元。

　　在香頌資本董事沈萌看來，當下二級市場的投資邏輯與偏好正在調(diào)整，以前給予貴州茅臺的是可以比擬科技板塊的估值，現(xiàn)在要向相對合理的白酒區(qū)間調(diào)整，以往貴州茅臺在估值上的、像金融屬性加成都可能會被打掉。

　　“這一調(diào)整是在調(diào)整茅臺股價價格區(qū)間的上限，而其股價區(qū)間下限則是以茅臺自身的業(yè)績?yōu)橹??！鄙蛎日f。

　　7月初，茅臺集團總經(jīng)理，貴州茅臺代總經(jīng)理王莉在北京與機構(gòu)投資者交流時提到“兩個基點”：

　　第一，茅臺長期可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展的動能不能變，不能因資金保障等基礎性條件，影響未來的發(fā)展面；第二，能夠利于股東對茅臺長期價值投資。

　　她同時提到，“公司市值管理要在A股努力成為標桿”。如今，茅臺終于放出了“分紅大招”。

　　就在2024年半年報披露同日，貴州茅臺公布了一份《2024-2026年度現(xiàn)金分紅回報規(guī)劃》。

　　根據(jù)規(guī)劃，貴州茅臺每年度分配的現(xiàn)金紅利總額不低于當年實現(xiàn)凈利潤的75%，每年度的現(xiàn)金分紅分兩次（年度和中期分紅）實施。

　　近年來，茅臺的分紅率約為51.9%，這份規(guī)劃大幅提升了這一指標，由此茅臺的股息率將超過3.5%。同時，這也是白酒行業(yè)首次有上市公司明確一年多次分紅，且明確75%的常規(guī)分紅率。

　　不過，此舉能否有效挽回茅臺股價頹勢還有待觀察，創(chuàng)業(yè)最前線將持續(xù)關注。