來(lái)源：新浪證券

　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　今年三季度，白酒行業(yè)終于繃不住了！

　　三季度營(yíng)業(yè)收入下滑的酒企達(dá)到9家，幾乎占到上市白酒企業(yè)的一半，降幅中位數(shù)達(dá)到37%，而且這9家酒企無(wú)一例外均為營(yíng)收凈利潤(rùn)雙降。

　　除了“暴雷”的巖石股份之外，營(yíng)收下滑幅度最大當(dāng)屬酒鬼酒，今年上半年其營(yíng)收下滑35.5%之后，三季度又下滑了67.24%，明顯在加速。公司披露稱(chēng)，三季度最為重要的中秋、國(guó)慶傳統(tǒng)銷(xiāo)售旺季市場(chǎng)表現(xiàn)較為平淡，市場(chǎng)終端動(dòng)銷(xiāo)與預(yù)期差距較大，造成當(dāng)季度收入承壓明顯。

　　早在2022年9月，酒鬼酒渠道問(wèn)題就開(kāi)始暴露，在經(jīng)歷了兩年之后，調(diào)整仍然沒(méi)有結(jié)束的跡象。

　　內(nèi)參酒銷(xiāo)量斷崖式萎縮 控貨兩年換來(lái)量?jī)r(jià)齊跌

　　對(duì)于酒鬼酒來(lái)說(shuō)，目前最棘手的可能是內(nèi)參酒銷(xiāo)量的斷崖式萎縮。

　　內(nèi)參酒是酒鬼酒核心大單品，也是酒鬼酒在高端領(lǐng)域的標(biāo)桿性貴州真臺(tái)酒，在公司前幾年的業(yè)績(jī)起飛中發(fā)揮了巨大作用。

　　2019年酒鬼酒成立了內(nèi)參酒銷(xiāo)售公司，單獨(dú)負(fù)責(zé)內(nèi)參系列的銷(xiāo)售，由全國(guó) 30 多位高端白酒“億元大商”共同出資成立，此后又引入了省外大商入股。大商不僅可以賺取銷(xiāo)售利潤(rùn)，還可以獲得分紅。

　　在廠(chǎng)商和經(jīng)銷(xiāo)商的共同努力下，內(nèi)參酒量?jī)r(jià)齊升，從2018年的2.44億元增長(zhǎng)到2022年的11.57億元，營(yíng)收貢獻(xiàn)從21%增長(zhǎng)到29%。

　　但是從2023年開(kāi)始，內(nèi)參酒就開(kāi)啟了暴跌模式，2023年收入一舉減少38%，今年上半年再度減少61%，收入僅剩1.73億元，被打回2019年的“原形”。

　　從銷(xiāo)量來(lái)看，2022年內(nèi)參銷(xiāo)量為1147噸，2023年降至772噸，同比下滑33%。今年上半年內(nèi)參銷(xiāo)量為250噸，再度減少44%。

　　在銷(xiāo)量斷崖式下滑的同時(shí)，價(jià)格也沒(méi)有守住。根據(jù)今日酒家酒價(jià)數(shù)據(jù)，目前內(nèi)參一批價(jià)為680元，相比此前的850元下降170元，降幅達(dá)到20%。在淘寶平臺(tái)，有大量800元以下52度500ml內(nèi)參酒在售，相比一年前價(jià)格明顯下降。

　　量?jī)r(jià)齊跌說(shuō)明公司此前的控貨政策失敗。早在2022年酒鬼酒就開(kāi)始了控貨，2022年9月，湖南內(nèi)參酒銷(xiāo)售有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“內(nèi)參酒銷(xiāo)售公司”）發(fā)布通知，宣布2023年52度500ml內(nèi)參酒簽約計(jì)劃配額將根據(jù)2022年實(shí)際達(dá)成量的80%計(jì)算額度上限。以2022年為基數(shù)計(jì)算，相當(dāng)于減量30%，實(shí)際則減量32.69%。

　　2023年7月份酒鬼酒再度向經(jīng)銷(xiāo)商發(fā)布通知，宣布7月10日起停止接受52度500ml內(nèi)參酒銷(xiāo)售訂單，10月份針對(duì)“酒鬼”系列貴州真臺(tái)酒停止接單。

　　連續(xù)的停貨措施換來(lái)的是量?jī)r(jià)齊跌，從這個(gè)角度來(lái)看，酒鬼酒前兩年的政策并不成功。公司何時(shí)調(diào)整結(jié)束，目前還很難說(shuō)。

　　產(chǎn)品降級(jí) 凈利率降至4.74%

　　除了內(nèi)參量?jī)r(jià)齊跌之外，酒鬼酒面臨的另一個(gè)難題是產(chǎn)品降級(jí)。

　　酒鬼酒的產(chǎn)品分為三個(gè)梯隊(duì)，高端的內(nèi)參系列，中端及次高端的酒鬼系列，以及中端及低端的湘泉和其他系列。從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，酒鬼系列是酒鬼酒最大收入來(lái)源，2022年酒鬼系列收入占到總收入的56%，內(nèi)參系列占到29%，湘泉和其他系列占15%。

　　2023年以來(lái)酒鬼系列下滑幅度僅次于內(nèi)參系列，湘泉及其他降幅又低于酒鬼系列，這就造成公司整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)在快速下移。到今年上半年，湘泉和其他系列收入占比提高到23%，內(nèi)參已經(jīng)降至17%。

　　從毛利率來(lái)看，今年三個(gè)系列毛利率均出現(xiàn)大幅下滑，前三季公司整體毛利率降低了7.09個(gè)百分點(diǎn)。毛利率大幅下降的同時(shí)，銷(xiāo)售費(fèi)用降幅低于營(yíng)收降幅，管理費(fèi)用則在逆勢(shì)增長(zhǎng)，使得酒鬼酒凈利率低至4.74%。

　　在營(yíng)收快速下滑的背景下，前三季度酒鬼酒銷(xiāo)售費(fèi)用率已經(jīng)達(dá)到近40%，管理費(fèi)用超過(guò)11%，二者合計(jì)達(dá)到了51%。

　　如此高的費(fèi)用率顯然不可持續(xù)。對(duì)于酒鬼酒來(lái)說(shuō)，在營(yíng)銷(xiāo)宣傳的壓力下，持續(xù)投入無(wú)可厚非，但是目前來(lái)看，大規(guī)模的投入并未提振銷(xiāo)售，其效果存疑。

　　值得注意的是，2024年上半年酒鬼酒經(jīng)銷(xiāo)商開(kāi)始大幅減少，期末經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量為1301家，相比2023年減少27%，這也是酒鬼酒首次出現(xiàn)經(jīng)銷(xiāo)商大量減少的情況。今年9月份接受機(jī)構(gòu)調(diào)研時(shí)，有投資者提問(wèn)“華北、華東、華南、 華中都減少了幾十個(gè)甚至幾百個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商。想問(wèn)下這些經(jīng)銷(xiāo)商脫離隊(duì)伍的主要原因是哪些？”管理層回復(fù)稱(chēng)，今年白酒行業(yè)整體銷(xiāo)售平淡，競(jìng)爭(zhēng)加劇，經(jīng)銷(xiāo)商獲利難度增加，導(dǎo)致部分經(jīng)銷(xiāo)商退出。

　　在大量經(jīng)銷(xiāo)商退出的同時(shí)，經(jīng)銷(xiāo)商回款意愿也在下降。2023年酒鬼酒收現(xiàn)比就已經(jīng)降至88.81%，排到倒數(shù)第二，今年前三季以90.75%的收現(xiàn)比排倒數(shù)第四。前三季度公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流也由正轉(zhuǎn)負(fù)，凈流出4.11億元。

　　酒鬼酒目前還在擴(kuò)產(chǎn)能，截至2024年上半年其原定投資15.77億元的“303 生產(chǎn)廠(chǎng)區(qū)”項(xiàng)目進(jìn)度為41%，“新建2萬(wàn)噸/ 年大曲項(xiàng)目”進(jìn)度為12%。今年前三季投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出2.83億元，再加上分配股利的現(xiàn)金流出，導(dǎo)致公司賬面現(xiàn)金大降至13.41億元。如果公司業(yè)績(jī)下滑勢(shì)頭無(wú)法扭轉(zhuǎn)，未來(lái)甚至可能需要面對(duì)資金緊張的局面。

　　銷(xiāo)量連續(xù)下滑下的產(chǎn)能建設(shè)已經(jīng)引發(fā)了投資者的質(zhì)疑。在今年5月份的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，有投資者向管理層提問(wèn)“目前產(chǎn)能 12000 噸左右，生產(chǎn)三區(qū)一期工程 2024 年可以投產(chǎn)，生產(chǎn)三區(qū)二期工程 在建，上述項(xiàng)目投產(chǎn)后將新增 10800 噸產(chǎn)能。目前公司的產(chǎn)銷(xiāo)均下降，庫(kù)存較大，上馬新產(chǎn)能是否有必要？”

　　按照2023年的產(chǎn)量數(shù)據(jù)測(cè)算，酒鬼酒產(chǎn)能利用率已經(jīng)降至76%，考慮到今年收入繼續(xù)大幅萎縮，估計(jì)產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)會(huì)更低。隨著庫(kù)存的大幅增長(zhǎng)，酒鬼酒面臨的壓力也會(huì)越來(lái)越大。